조용히 커진 사채 시장, 균열이 시작됐다

은행이 빠진 자리를 누가 채웠을까. 2008년 금융위기 이후 강화된 규제로 은행들이 중소기업 대출 시장에서 발을 빼자, 그 공백을 파고든 것이 바로 프라이빗 크레딧(Private Credit) 펀드다. 지금 이 시장의 규모는 1조 7,000억 달러(약 2,300조 원). 한국 GDP의 1.5배에 달하는 돈이 은행 시스템 바깥에서 조용히 굴러가고 있다.

그리고 지금, 그 조용한 시장에서 균열 소리가 들리기 시작했다.

프라이빗 크레딧이란 무엇인가

프라이빗 크레딧은 은행이나 공개 채권 시장을 통하지 않고, 사모펀드·자산운용사가 직접 기업에 대출을 제공하는 방식이다. 블랙스톤, 아폴로 글로벌, 아레스 매니지먼트 같은 대형 운용사들이 이 시장을 주도한다. 차입자는 대개 신용등급이 낮거나 은행 대출 조건을 맞추기 어려운 중소·중견기업들이다.

왜 투자자들은 이 시장에 몰렸을까. 답은 간단하다. 수익률이다. 일반 회사채보다 연 2~4%포인트 높은 금리를 제공하면서, 저금리 시대에 수익을 갈망하던 연기금과 보험사들이 대거 유입됐다. 국내에서도 국민연금, 교직원공제회 등 주요 기관투자자들이 이 시장에 상당한 자금을 배분해왔다.

왜 지금 경고음이 울리는가

문제는 금리가 올라간 이후부터 시작됐다. 프라이빗 크레딧 대출의 대부분은 변동금리 구조다. 미국 기준금리가 5%대까지 치솟았던 2023~2024년 동안, 차입 기업들의 이자 부담은 눈덩이처럼 불어났다. 일부 기업들은 이자도 현금으로 내지 못하고 '이자를 원금에 더하는' PIK(Payment-in-Kind) 방식으로 연명하고 있다.

로이터의 최근 분석에 따르면, 프라이빗 크레딧 포트폴리오 내 부실 대출 비율이 조용히 상승 중이다. 그러나 핵심 문제는 '얼마나 나쁜가'가 아니라 '우리가 얼마나 모르는가'에 있다. 공개 시장과 달리, 이 대출들은 매일 시가평가(mark-to-market)가 이뤄지지 않는다. 운용사가 자체적으로 가치를 평가한다. 즉, 실제 손실이 얼마인지 외부에서 파악하기 어렵다는 뜻이다.

광고

광고주 모집

[email protected]

광고

전문가들은 이를 '불투명성 리스크'라고 부른다. 문제가 수면 위로 드러날 때는 이미 늦은 경우가 많다.

재앙이 될 수도 있다, 하지만 아직은 아니다

그렇다면 지금 당장 위기가 터지는가. 대부분의 분석가들은 아직은 아니다라고 말한다. 이유는 몇 가지다.

첫째, 이 시장의 대출 만기는 대개 5~7년으로 길다. 당장 상환 압박이 크지 않다. 둘째, 연준(Fed)이 금리를 다시 내리기 시작하면서 차입 기업들의 숨통이 다소 트이고 있다. 셋째, 대형 운용사들은 '에버그린(evergreen)' 구조, 즉 만기 연장을 통해 부실을 미루는 능력이 있다.

하지만 바로 이 세 번째 이유가 또 다른 경고다. 문제를 해결하는 게 아니라 뒤로 미루고 있을 뿐이라는 것. 만약 경기침체가 오거나, 투자자들이 자금 회수를 요구하거나, 금리가 다시 오른다면, 미뤄둔 문제들이 한꺼번에 터질 수 있다.

IMF는 지난해 보고서에서 프라이빗 크레딧 시장의 급성장이 금융 시스템 전반의 취약성을 높이고 있다고 경고했다. 은행은 규제를 받지만, 이 시장은 그렇지 않기 때문이다.

한국 투자자에게 미치는 영향

'나와 무슨 상관인가'라고 생각할 수 있다. 하지만 연결고리는 생각보다 가깝다.

국민연금은 대체투자 비중을 꾸준히 늘려왔고, 그 안에 프라이빗 크레딧이 포함돼 있다. 퇴직연금을 운용하는 보험사와 증권사들도 마찬가지다. 직접 투자하지 않더라도, 글로벌 크레딧 시장이 흔들리면 국내 회사채 시장과 스프레드에도 영향을 미친다. 2022년 레고랜드 사태가 국내 단기 자금 시장을 얼어붙게 했던 것처럼, 외부 충격은 예상치 못한 경로로 전파된다.

또한 국내 PEF(사모펀드) 시장도 유사한 구조적 문제를 안고 있다. 비상장 기업에 대한 대출과 투자가 늘어난 만큼, 투명성과 리스크 관리에 대한 질문은 한국 시장에도 동일하게 적용된다.