ビットコインマイナーの運命を分ける分岐点

モルガン・スタンレーがビットコインマイニング企業3社の評価を開始。データセンター転換組は「買い」、純粋マイニング企業は「売り」の理由とは？

20倍。これは、データセンター不動産投資信託（REIT）が取引されている株価収益率の水準です。一方、ビットコインマイニング企業の多くは、はるかに低い評価で取引されています。この格差に注目したモルガン・スタンレーが、業界の未来を左右する分析レポートを発表しました。

明暗を分けた3社の評価

2月9日、モルガン・スタンレーのアナリスト、スティーブン・バード氏のチームは、3つの上場ビットコインマイニング企業の投資判断を初めて発表しました。結果は明確に二分されました。

Cipher Mining（CIFR）とTeraWulf（WULF）には「オーバーウェイト」（買い推奨）の評価を付け、目標株価をそれぞれ38ドルと37ドルに設定。月曜日の取引で、CIFR株は12.4%上昇して16.51ドル、WULF株は12.8%上昇して16.12ドルとなりました。

対照的に、Marathon Digital（MARA）には「アンダーウェイト」（売り推奨）の評価を付け、目標株価を8ドルに設定。同社の株価は月曜日にわずかな上昇にとどまり、8.28ドルで取引されています。

インフラ資産としての新たな視点

バード氏の分析の核心は、ビットコインマイニングサイトを「暗号資産への投資」ではなく「インフラ資産」として捉える視点にあります。

「マクロレベルで見ると、ビットコインマイニング企業がデータセンターを建設し、信用力のあるカウンターパーティと長期リース契約を結んだ時点で、そのデータセンターの自然な投資家は、ビットコイン投資家ではなくインフラ投資家になる」とバード氏は説明します。

この考え方の根拠として、彼はEquinix（EQIX）やDigital Realty（DLR）といった既存のデータセンターREITを比較対象として挙げました。これらの企業は、予想EBITDA（税引前利益）の20倍以上で取引されています。つまり、投資家は予想される年間営業キャッシュフローの1ドルに対して20ドル以上を支払う意思があるということです。

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「REIT化」への道筋

Cipher Miningについて、バード氏は「REITエンドゲーム」という表現を使って評価アプローチを説明しています。「最終的に、これらの契約済みデータセンターは、長期的で低リスクな契約キャッシュフローを適切に評価するREIT的な投資家によって所有されるべきだ」と述べています。

シンプルなシナリオを想像してみてください。Cipherのサイトが、自社でのビットコインマイニングから大手クラウドや計算処理顧客へのスペースリースに転換した場合、それは有料道路のような存在になります。キャッシュフローは予測可能になり、ビットコインの役割は薄れていきます。

TeraWulfも同様のフレームワークで評価されました。バード氏は、同社のデータセンター契約締結の実績と、経営陣の電力インフラ分野での豊富な経験を評価ポイントとして挙げています。

Marathon Digitalが直面する課題

一方、Marathon Digitalに対する評価は厳しいものでした。バード氏は、同社が「ビットコインからデータセンターへの転換による上昇ポテンシャルが低い」と判断しています。

その理由として、同社のハイブリッド戦略（サイトを完全に転用するのではなく、マイニングとデータセンターの野望を組み合わせる）と、転換社債を発行してビットコイン購入に充てるなど、ビットコイン価格への露出を最大化する姿勢を挙げました。

「MARAにとって、ビットコインマイニングの経済性が株式価値の主要な推進要因だ」とバード氏は指摘し、「ビットコインマイニング事業の歴史的な投資収益率は魅力的ではなかった」と付け加えています。

日本市場への示唆

日本では、SBIホールディングスやGMOインターネットグループなどがビットコインマイニング事業に参入していますが、今回のモルガン・スタンレーの分析は、日本企業にとっても重要な示唆を含んでいます。

特に、日本の電力コストの高さを考慮すると、純粋なマイニング事業よりも、データセンター事業への転換を視野に入れた戦略の方が、長期的な収益性を確保できる可能性があります。また、日本の厳格な規制環境においても、インフラ資産としての位置づけは、より安定した事業運営を可能にするかもしれません。