比特幣「上午10點魔咒」突然消失：市場操縱還是結構性問題？

每天上午10點，比特幣就像被施了魔咒一樣準時暴跌。但當交易巨頭Jane Street遭到起訴後，這個詭異現象突然消失了。這究竟是巧合，還是暴露了ETF市場更深層的結構性問題？

消失的「10點魔咒」

在X平台上，一個病毒式傳播的理論指控Jane Street自2025年11月以來，每天在紐約開盤時系統性拋售比特幣，壓低價格後再便宜收購BlackRock的IBIT ETF。

數據令人震驚：比特幣從12.5萬美元暴跌至6.2萬美元。然而，Jane Street於2月24日遭起訴後，這種晨間暴跌模式完全消失，比特幣反彈6%以上，重返7萬美元附近。

但加密經濟學家Alex Kruger的數據分析卻提出了不同觀點。IBIT ETF在上午10:00-10:30時段的累積報酬率為+0.9%，並未顯示系統性拋售的證據。更重要的是，這些波動模式與納斯達克整體表現高度相關，暗示這是廣泛風險資產重新定價的結果。

ETF機制的「灰色地帶」

真正的問題可能不在於個別公司的惡意行為，而是ETF市場結構本身。Jane Street等授權參與者（AP）負責確保ETF價格與標的資產淨值（NAV）保持連動，這是完全合法的市場機制。

對華人投資者而言，這套機制並不陌生。在台灣和香港的ETF市場，AP同樣扮演關鍵角色。但比特幣ETF的「實物創建贖回」機制允許AP直接用比特幣兌換ETF股份，而非僅限現金交易。

關鍵問題在於監管豁免：AP可以在不承擔借券成本的情況下放空ETF股份。這意味著當亞洲和歐洲時段比特幣上漲、美國開盤時ETF需求激增時，AP可以先放空ETF股份滿足買盤，稍後再透過OTC市場私下採購比特幣。

亞洲市場的啟示

這場爭議對亞洲加密貨幣市場具有重要意義。香港已於2024年推出比特幣ETF，而台灣和新加坡也在積極研議相關政策。Jane Street事件提醒監管機構，技術上合法的操作可能仍會損害價格發現機制。

值得注意的是，亞洲時段的比特幣交易量主要集中在幣安、OKX等交易所，而美國ETF的價格發現卻可能受到紐約開盤時的結構性因素影響。這種「時區套利」現象在全球24小時交易的加密貨幣市場中格外明顯。

富邦金控、國泰金控等台灣金融機構若未來參與比特幣ETF業務，是否也會面臨類似的結構性壓力？而中國大陸對加密貨幣的嚴格禁令，是否反而讓其避免了這類市場微結構問題？